期權(quán)相對傳統(tǒng)風(fēng)險管理工具有既可保值，又能增值；資金占用低；方式多樣，策略靈活等優(yōu)點，本文從策略類型、使用動機及利弊分析等角度詳盡介紹期權(quán)保護性套保、抵補性套保以及雙限保值策略，以期為投資者提供有益參考。

期權(quán)套期保值是指配合期貨或現(xiàn)貨的頭寸，用期權(quán)頭寸的收益，彌補現(xiàn)（期）貨可能出現(xiàn)的損失，以達到鎖定或降低價格風(fēng)險的目的，包括保護性（買入期權(quán)）保值策略、抵補性（賣出期權(quán)）保值策略和雙限（買賣期權(quán)）保值策略。

表為期權(quán)套期保值策略

[A][保護性套期保值策略]

策略及類型

保護性套期保值策略是指通過買入期權(quán)，為現(xiàn)（期）貨頭寸進行保值的策略。這種策略是最基本的期權(quán)保值策略，可以有效地保護現(xiàn)（期）貨頭寸的風(fēng)險，最大損失是確定的。

使用動機：如果預(yù)期價格大幅變動，投資者想利用期權(quán)套期保值，在鎖定損失的同時擁有收益的可能，那么保護性套期保值策略是最優(yōu)的選擇。

利弊分析：保護性套期保值策略最大優(yōu)勢是保值的同時擁有增值的可能。如果價格朝著有利的方向變動，那么現(xiàn)貨、期貨頭寸會出現(xiàn)盈利，現(xiàn)貨朝著有利方向變動的幅度越大，則盈利也越大。這種策略的弊端是需要付出權(quán)利金作為保值成本。

表為保護性套期保值策略類型

買入看漲期權(quán)保值案例

假設(shè)2022年年初，PTA現(xiàn)貨價格為5000元/噸，PTA期貨合約價格為5050元/噸。某公司根據(jù)生產(chǎn)和庫存情況，擬在2022年2月購買1000噸PTA，但擔(dān)心價格到時可能會大漲，為防止價格上漲風(fēng)險，并且還想保留價格下跌成本降低的機會，該公司可以在1月買入TA2203-C-5000看漲期權(quán)進行套期保值。其中期權(quán)行權(quán)價格為5000元/噸，支付權(quán)利金152元/噸。

圖為買入看漲期權(quán)套保損益

由上圖可知，2月初價格出現(xiàn)了不利變動，若PTA現(xiàn)貨價格高于4848元/噸，投資者行權(quán)并且平倉，期權(quán)獲得盈利，現(xiàn)貨出現(xiàn)損失，期權(quán)盈利可以彌補現(xiàn)貨的損失。同時，現(xiàn)貨價格大幅上行時，期權(quán)套保組合的損失（總采購成本上升）是有限的，最大損失為102元/噸。

2月下旬價格出現(xiàn)了有利變動，如果PTA現(xiàn)貨價格低于4848元/噸，那么現(xiàn)貨逐漸出現(xiàn)盈利，且呈線性增長。同時期權(quán)出現(xiàn)虧損，此時，套保者可以放棄行權(quán)，最大損失為權(quán)利金152元/噸。由上圖可以看出，當(dāng)價格下行時，保值組合保留了盈利增加的機會。

買入看跌期權(quán)保值案例

2022年1月，某PTA加工企業(yè)根據(jù)自身購銷情況及市場判斷，擔(dān)心未來PTA價格可能下跌，由于該企業(yè)尚有2000噸的風(fēng)險敞口，擔(dān)心價格下跌造成損失。為對沖價格大幅下跌帶來的損失，并保留價格上漲的盈利機會，該生產(chǎn)企業(yè)可以買入看跌期權(quán)TA2023P5000進行套期保值。其中行權(quán)價格為5000元／噸，支付權(quán)利金168元/噸。

圖為買入看跌期權(quán)套保損益

由上圖可知，若2月份價格出現(xiàn)了不利變動，PTA現(xiàn)貨價格低于5168元/噸，若投資者行權(quán)，期權(quán)盈利，現(xiàn)貨損失，期權(quán)盈利可以彌補現(xiàn)貨的損失。當(dāng)現(xiàn)貨價格下跌時，套保組合最大損失218元/噸。

若2月份價格出現(xiàn)了有利變動，PTA現(xiàn)貨價格高于5168元/噸，那么現(xiàn)貨開始逐步出現(xiàn)盈利。同時，期權(quán)出現(xiàn)了損失，此時放棄期權(quán)行權(quán)，最大損失為權(quán)利金168元/噸。由上圖可知，當(dāng)現(xiàn)貨價格上行時，套期保值組合保留了盈利增加的可能。

[B][抵補性期權(quán)保值策略]

策略及類型

抵補性保值策略是指通過賣出期權(quán)獲得權(quán)利金，抵補現(xiàn)（期）貨價格不利變動的損失，獲得成本降低或銷售收入增加的期權(quán)套保策略。抵補套期保值策略可在市場價格有利變動或不利變動較小（即權(quán)利金收入大于價格不利變動幅度）時獲利。

使用時機：認(rèn)為未來不會出現(xiàn)大漲或大跌的行情，想獲得現(xiàn)貨成本降低及銷售收入增加的機會，愿意承擔(dān)價格波動較大的風(fēng)險。

利弊分析：最大的優(yōu)勢在于獲得權(quán)利金進而降低購買成本或增加銷售收入，但弊端是現(xiàn)貨價格朝不利方向變動較大時，抵補性保值策略的期權(quán)雖然可以彌補一部分現(xiàn)貨損失，但不足以彌補現(xiàn)（期）貨的大部分虧損。

表為抵補性套期保值策略類型

賣出看跌期權(quán)保值案例

2022年1月初，某甲醇加工企業(yè)計劃于 2022年2月采購1萬噸甲醇，當(dāng)時的甲醇現(xiàn)貨價格為2550元/噸，期貨合約價格為2600元/噸。該企業(yè)考慮到由于市場原因未來可能會減產(chǎn)，進而對市場構(gòu)成波段支撐，但幅度可能不會很高。為降低甲醇價格上漲的風(fēng)險，該甲醇加工企業(yè)可以賣出看跌期權(quán)MA2203P2600進行套期保值。其中看跌期權(quán)行權(quán)價格為2600元/噸，收取98元/噸的權(quán)利金。

由于賣出了甲醇看跌期權(quán)MA2203P2600，因而獲得了98元/噸的權(quán)利金收入，故當(dāng)現(xiàn)貨價格往不利方向變動時，套期保值的收益曲線比現(xiàn)貨收益曲線高出了98元/噸?？梢?，賣出看跌期權(quán)進行套期保值使得現(xiàn)貨的成本降低了98元/噸。另外，我們在下圖還可以看到，現(xiàn)貨價格低于2550元/噸時，套期保值有固定收益98元/噸。因此，當(dāng)價格下跌或者在較小幅度上漲時，該套期保值組合盈利。

圖為賣出看跌期權(quán)套保損益

賣出看漲期權(quán)保值案例

2022年1月份，某企業(yè)根據(jù)購銷情況，預(yù)計在2022年2月有1萬噸的甲醇需要銷售，但根據(jù)目前的市場背景預(yù)計到時的甲醇價格會有上下200元/噸的波動。為降低甲醇價格下跌的風(fēng)險，該企業(yè)應(yīng)如何利用期權(quán)進行套期保值？當(dāng)時的甲醇現(xiàn)貨價格為2550元/噸，期貨合約價格為2600元/噸，為減少甲醇價格下跌的損失，該企業(yè)可以賣出看漲期權(quán)MA2203C2600進行套期保值。其中看漲期權(quán)行權(quán)價格為2600元/噸，收取86元/噸的權(quán)利金。

圖為賣出看漲期權(quán)套保損益

由上圖可知，由于賣出了甲醇看漲期權(quán)MA2203C2600，因而獲得了86元/噸的權(quán)利金收入，故在圖中套期保值的收益曲線比現(xiàn)貨收益高出了86元/噸，賣出看漲期權(quán)進行保值增加了現(xiàn)貨盈利。不過還應(yīng)當(dāng)看到，只要現(xiàn)貨價格不低于2464/噸，保值的收益就會大于零。因此，當(dāng)價格上漲或者在比較小的幅度內(nèi)下跌的話，該套期保值組合都處于盈利的狀態(tài)。

[C][雙限期權(quán)保值策略]

策略及類型

雙限期權(quán)保值策略是一個沒有保險費的 “保險”，經(jīng)常被機構(gòu)投資者使用，如果不考慮獲得預(yù)期外更大盈利空間的話，更受到穩(wěn)健經(jīng)營企業(yè)的青睞。

雙限期權(quán)策略是指投資者在建立一個現(xiàn)（期）貨多頭（空頭）頭寸后，通過支付權(quán)利金，買入一個虛值看跌期權(quán)（或看漲期權(quán)），以此來保護現(xiàn)（期）貨多頭（空頭）頭寸下跌（上漲）的風(fēng)險；同時賣出一個虛值看漲期權(quán)（或看跌期權(quán)），獲得權(quán)利金收入， 以降低保值所需的權(quán)利金。

使用時機：需要較低的成本建立一個套期保值組合，不需要預(yù)期外的盈利。

利弊分析：雙限期權(quán)保值策略的成本低，既能規(guī)避價格不利變化的風(fēng)險，又能保留一定的獲利機會．但放棄了超過預(yù)期盈利的機會。這種策略的最大損失與盈利都是確定的，或者說盈虧均被限定，因此，稱為雙限策略。

空頭雙限保值案例

2022年1月，某企業(yè)計劃于2022年2月采購1萬噸PTA，當(dāng)時的PTA現(xiàn)貨價格為5000元/噸，期貨合約價格為5050元/噸。預(yù)期未來PTA價格會出現(xiàn)較大的波動，為避免PTA價格上漲的風(fēng)險，同時降低期權(quán)保值成本，該企業(yè)可以買入行權(quán)價格為5200元/噸的看漲期權(quán)TA2203C5200，支付權(quán)利金144元/噸。為降低權(quán)利金成本，賣出行權(quán)價格為4900元/噸的看跌期權(quán)TA2203P4900，收到權(quán)利金136元/噸。

圖為空頭雙限策略損益

由上圖可知，買入看漲期權(quán)的支出為144元/噸，賣出看跌期權(quán)收入136元/噸，合成之后該套期保值組合成本變成8元/噸。若僅采用保護性套期保值，則需要支付144元/噸，顯然，雙限策略的成本更低。

從圖中還可看出，當(dāng)現(xiàn)貨價格高于4992元/噸，且繼續(xù)往不利方向變動時，出現(xiàn)最大虧損-158元/噸，當(dāng)現(xiàn)貨價格低于4992元/噸，且繼續(xù)往有利方向變動時，出現(xiàn)最大盈利142元/噸。在價格大幅變動行情下，雙限策略的盈利和虧損都比較小。

多頭雙限保值案例

2022年1月，某甲醇工廠根據(jù)當(dāng)時市場背景及對未來甲醇價格可能上漲的擔(dān)憂，計劃于2月賣出1萬噸甲醇現(xiàn)貨，當(dāng)時甲醇現(xiàn)貨價格為2600元/噸，甲醇期貨合約價格為2650元/噸，預(yù)期未來的甲醇價格會出現(xiàn)較大的波動，為避免甲醇價格下跌的風(fēng)險，該企業(yè)可以買入行權(quán)價格為2500元/噸的看跌期權(quán)MA2203P2500，支付權(quán)利金72元/噸；同時，為降低權(quán)利金成本，賣出行權(quán)價格為2800元/噸的看漲期權(quán)MA2203C2800，收到權(quán)利金66元/噸。

圖為多頭雙限策略損益

由上圖可知，買入看跌期權(quán)的支出為72元/噸，賣出看漲期權(quán)收入66元/噸，合成之后該套期保值組合成本6元/噸。若僅采用買入看跌保護性套期保值，則需要支付72元/噸。顯然，多頭雙限策略的成本大大降低。

從圖中還可看出，當(dāng)現(xiàn)貨價格低于2556元/噸，并繼續(xù)往不利方向變動時，會出現(xiàn)最大虧損-106元/噸，當(dāng)現(xiàn)貨價格高于2556元/噸，并繼續(xù)往有利方向變動時，會出現(xiàn)最大盈利194元/噸。在極端行情下，雙限策略的盈利和虧損都比較小。

本文介紹了期權(quán)保護性套保、抵補性套保以及雙限保值策略。從上面的例子中可以看到期權(quán)相對傳統(tǒng)風(fēng)險管理工具有以下幾點優(yōu)勢：

既可保值，又能增值

買入期權(quán)套期保值，一方面，若現(xiàn)貨頭寸虧損，期權(quán)頭寸盈利，則期權(quán)與期貨進行保值的效果相同，均可以規(guī)避價格不利變化時的風(fēng)險。另一方面，若現(xiàn)貨頭寸盈利，期權(quán)頭寸虧損，則不論價格變化多大，買方虧損僅限于支付的權(quán)利金。因此，買入期權(quán)，等于為企業(yè)買入了“價格保險”。

資金占用低，無保證金追加

運用期貨為現(xiàn)貨保值過程中，如果期貨頭寸虧損，就要追加交易保證金。若資金不能及時補足，會被強行平倉，套期保值計劃將無法實現(xiàn)。利用期權(quán)進行套期保值時，買方支付權(quán)利金，不繳納保證金，無論價格如何變化，都不需要追加保證金，因此，不存在資金不足無法實現(xiàn)套保計劃的問題，資金管理也更加便利。

方式多樣，策略靈活

在傳統(tǒng)期貨保值策略中，為對沖價格上漲或下跌的風(fēng)險，只能買入或賣出期貨。而期權(quán)憑借其非線性的優(yōu)勢，可以有更多的策略選擇，滿足企業(yè)更多個性化的保值需求。

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