創(chuàng)新套保與傳統(tǒng)套保面面觀
時間：2017-08-21 08:56瀏覽次數(shù)：4228來源：期貨日報
實業(yè)興衰，國之大“計”。風險管理，“計”之保障。期權(quán)存在時間、空間、速度的三維管控，存在期權(quán)與標的資產(chǎn)的雙向配合，存在點面結(jié)合的風險管控和流量管控機會，不僅能夠提升套期保值的效率，還能實現(xiàn)傳統(tǒng)套期保值無法實現(xiàn)的風險管理和收益增強，更能進一步與其他模式和資產(chǎn)管理想配合升級投資管理方案。套保思路與期權(quán)工具的結(jié)合，奇妙無比。
風險的對沖方式：傳統(tǒng)對創(chuàng)新
套期保值一般是指在現(xiàn)貨頭寸和相應(yīng)衍生品上同時建立數(shù)量相同、期限相同、方向相反的頭寸，以一方的盈利彌補另一方的損失，從而做到減少或規(guī)避未來價格變動的風險。根據(jù)套?？傤^寸方向性敞口的大小，可以進一步分為完全和部分套保。
1.傳統(tǒng)套期保值
假如投資者持有成本為6130元/噸的白糖現(xiàn)貨，并以6300元/噸的價格實現(xiàn)期貨完全套期保值，從期權(quán)希臘字母的角度來看，其風險敞口為0；從區(qū)間損益來看，其實現(xiàn)了風險的鎖定。
表為完全套期保值方案的風險暴露
表為完全套期保值損益分析（單位：元/噸）
2.創(chuàng)新套期保值
期權(quán)為投資者套期保值提供了新的工具，開辟了創(chuàng)造性的風險管理維度。場內(nèi)期權(quán)交易的靈活性和便利性進一步便利了投資者，減小了交易成本。
若投資者創(chuàng)新性運用SR801P6100設(shè)計看跌方案，以SR801P6100和SR801P6000設(shè)計熊市價差方案，以SR801C6200設(shè)計備兌策略，以SR801C6200和SR801P6100設(shè)計領(lǐng)口策略，從希臘字母的角度來看，其風險敞口不再閉合，隨價格區(qū)間發(fā)生變化；從區(qū)間損益來看，其實現(xiàn)了風險的非線性管理（如下表所示）。
顯然，到期損益不再固定于某一水平，隨著價格區(qū)間的變化，產(chǎn)生了多樣化的損益值，形成了可規(guī)劃的風險敞口和投資機會。投資者若持有成本價位6130元/噸的白糖現(xiàn)貨，同時預期大漲，便可在付出一定權(quán)利金成本的情況下，規(guī)避下跌風險，獲取價格上漲的全部盈利空間。
表為創(chuàng)新性套保方案區(qū)間損益
創(chuàng)新套保優(yōu)勢
傳統(tǒng)套期保值直觀、簡單、風險管理難度低，有著深厚的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。但是，創(chuàng)新套期保值有著傳統(tǒng)套期保值無可比擬的顯著優(yōu)勢。
1.盈利奔跑
誠然，期貨套保實現(xiàn)了風險的完全規(guī)避，只要保證資金安全，便能如方案規(guī)劃那般鎖定收益。但是，期貨套保也失去了讓利潤奔跑的機會。分析豆粕期貨主力合約過去一年的月度漲跌分布，可以發(fā)現(xiàn)其呈現(xiàn)一定程度的左偏，左端的極值也顯著高于右端，期貨市場的方向性機會有時候比我們想象的更加豐富。
圖為豆粕期貨漲跌幅頻率分布
2.使用靈活
套保方案與其他交易策略一樣，基于投資者對行情的預期。當行情超乎投資者預期和經(jīng)驗，或者在套保過程中有更加優(yōu)越機會的時候，傳統(tǒng)的套保方案選擇余地有限，而期權(quán)策略的靈活性不僅給投資者打開了讓盈利奔跑的空間，還給了投資者伺機調(diào)整的工具。
以今年6月至7月的豆粕事件性行情為例，若投資者在6月買入豆粕看跌期權(quán)對沖保護下跌風險，在豆粕沖高無力后賣出上方看漲期權(quán)組成領(lǐng)口策略，不僅完美地實現(xiàn)了下跌保護，還及時鎖定了方向性盈利。通過前文的損益圖分析，我們也可以很深刻地明白，這是一個風險收益都能完全量化的組合，組合的規(guī)劃和調(diào)整都有據(jù)可循。
圖為豆粕1709合約日線
3.無結(jié)構(gòu)性缺陷
如果說上述兩個區(qū)別只能凸顯期權(quán)的助力，那么期貨與現(xiàn)貨的結(jié)構(gòu)性對沖難點便凸顯了期權(quán)的不可替代性。期貨套保只能實現(xiàn)單維度方向的保護，當市場基差狀況對套保方案不利的時候，期貨套保只能被動接受。
2015年夏季以來，市場情緒陷入恐慌，股指市場供大于求，市場持續(xù)貼水，眾多多因子策略無法有效對沖市場風險，導致凈值回撤或清盤。
圖為IH基差分布走勢
而期權(quán)存在多維度特征，不同到期日和行權(quán)價的期權(quán)一起組成嚴密的期權(quán)網(wǎng)絡(luò)，通過期權(quán)合成空頭并配合收益增倉類策略，可以在很大程度上彌補期貨貼水帶來的對沖負效應(yīng)。
創(chuàng)新方式的進一步發(fā)展
分析豆粕期貨上市以來的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，在64%的交易日，日漲跌幅范圍在1%以內(nèi)，漲跌幅超過2%的交易日只占了13%。商品除了受到資本面和資金面的影響之外，還會受到天氣、政策和報告等事件性刺激，產(chǎn)生大幅波動。但是，更多的時間，商品陷入盤整或小幅波動。
從國外市場發(fā)展來看，備兌等增強收益類策略經(jīng)久不衰，策略盈利來源于概率和時間價值的衰減，其對收益增強的效果得到了市場的肯定。隨著我國商品期權(quán)市場的不斷發(fā)展，備兌策略在商品套期保值和風險管理的優(yōu)勢也將逐步凸顯。期權(quán)在倉單質(zhì)押、點價交易和資產(chǎn)管理組合的運用的也將隨著期權(quán)的進一步發(fā)展而更加專業(yè)化和精細化。
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