可以使用買入（寬）跨式策略通過做多波動(dòng)率獲利

USDA報(bào)告如何影響豆粕價(jià)格
   每個(gè)月USDA報(bào)告的公布常能引起市場廣泛關(guān)注，若實(shí)際數(shù)據(jù)與預(yù)期情況有較大落差，豆粕價(jià)格將產(chǎn)生較大的波動(dòng)。如在7—8月的美豆生長階段，受天氣影響，單產(chǎn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果與實(shí)地調(diào)查結(jié)果之間可能存在一定的比較差異，行情因此波動(dòng)較為劇烈。在下圖中，我們可以觀察到過去兩年多以來USDA報(bào)告的公布對大商所豆粕期貨價(jià)格產(chǎn)生的影響。

圖為USDA報(bào)告公布前后豆粕主力價(jià)格變動(dòng)
   統(tǒng)計(jì)時(shí)間是從2015年5月開始，大商所自5月8日21:00起調(diào)整夜盤交易時(shí)間，由原來的前一日21：00至當(dāng)日2：30（周一夜盤交易時(shí)段為上周五的21：00至周六的2：30）調(diào)整為前一日21：00至23：30（周一夜盤交易時(shí)段為上周五的21：00至23：30）。因USDA報(bào)告總在當(dāng)日凌晨公布，即在國內(nèi)期貨市場夜盤之后、隔天日盤之前的非交易時(shí)間段內(nèi)發(fā)布，因此我們選擇的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為USDA報(bào)告公布前——前一日夜盤收盤前5分鐘內(nèi)平均價(jià)；USDA報(bào)告公布后——當(dāng)日早盤開盤后5分鐘內(nèi)平均價(jià)。通過USDA報(bào)告發(fā)布前后豆粕期貨主力價(jià)格的變化，來衡量其對市場的影響。
   由圖中可以看到，2015年7、8月與今年7、8月的USDA報(bào)告均給市場帶來了較大波動(dòng)，今年1月前后南美大豆播種和美豆出口階段也帶來了一定的價(jià)格變化。另外在28個(gè)月的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中，有10個(gè)月份（占比35.7%）USDA報(bào)告會(huì)帶來超過1%的價(jià)格波幅，而這28個(gè)數(shù)據(jù)的絕對變化均值達(dá)1%，波動(dòng)率為23.4%（豆粕期貨價(jià)格正常波動(dòng)率范圍在14%—18%），由此可見USDA報(bào)告可對豆粕行情產(chǎn)生顯著影響。
   如何利用USDA報(bào)告事件在期權(quán)上獲利
   現(xiàn)貨價(jià)格為一維的方向性變化，而期貨交易增加了時(shí)間的維度，期權(quán)則更為立體，具備了方向、時(shí)間、波動(dòng)率的三維特征。波動(dòng)率作為期權(quán)工具獨(dú)有的交易維度，從中可衍生出十分豐富的交易策略，本文主要側(cè)重于介紹USDA報(bào)告發(fā)布帶來的事件性波動(dòng)率交易機(jī)會(huì)。
   USDA報(bào)告帶來的是價(jià)格的不確定性，即市場無法判斷該報(bào)告是利空還是利多，對豆粕價(jià)格方向上的變化不明確，但比較確定的一點(diǎn)是報(bào)告可能會(huì)引起行情較大的波動(dòng)，導(dǎo)致當(dāng)天國內(nèi)豆粕跳空高開或跳空低開。在期貨上我們難以捕捉這類非方向性“看法”帶來的收益，但是在期權(quán)上我們可以使用買入（寬）跨式策略，通過做多波動(dòng)率獲取這份因“預(yù)期行情將產(chǎn)生較大波動(dòng)”帶來的收益。

圖為買入跨式策略
   通過買入同等數(shù)量的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，可以組成買入（寬）跨式策略。若選擇的看漲和看跌期權(quán)行權(quán)價(jià)相同，則稱之為買入跨式策略；若行權(quán)價(jià)不同，則稱之為寬跨式策略。上圖實(shí)線為買入跨式策略的損益圖，可以看出只要行情出現(xiàn)較大波動(dòng)，無論下跌或是上漲均能帶來一定的利潤。
   USDA報(bào)告事件能否帶來可觀利潤
   我們已經(jīng)知道，若要使用買入跨式策略賺取利潤，豆粕價(jià)格須有比較大的變化。在第一部分內(nèi)容中我們提到統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)范圍內(nèi)的價(jià)格變化均值達(dá)1%，若要知道USDA報(bào)告的公布能否帶來可觀利潤，我們應(yīng)先從理論上論證這1%的價(jià)格變化能否使得買入跨式策略獲利。
   近期豆粕期權(quán)主力合約的隱含波動(dòng)率（下稱IV）在19%左右，因此在期權(quán)理論定價(jià)上我們使用19%作為波動(dòng)率參數(shù)值，無風(fēng)險(xiǎn)利率設(shè)為2.5%，選擇BAW模型進(jìn)行定價(jià)。計(jì)算得到，當(dāng)豆粕期貨價(jià)格變化1%時(shí)，買入跨式策略收益0.8%，雖沒有很高的杠桿收益，但是至少可以獲得一定的利潤。當(dāng)豆粕期貨價(jià)格變化2%、3%、4%時(shí)，買入跨式策略可分別獲得2.7%、5.3%、8.6%的可觀利潤，可見豆粕價(jià)格變化越大，買入跨式策略獲利越多。
   實(shí)踐中如何參與事件性波動(dòng)率交易
   雖然并非每次USDA報(bào)告發(fā)布都會(huì)引起行情的大波動(dòng)，但統(tǒng)計(jì)上看是有利潤可圖的，因此我們可以把USDA報(bào)告當(dāng)做一類事件，每次報(bào)告公布前都布局做多波動(dòng)率。另外，我們可以結(jié)合行情周期性波動(dòng)特征來擇機(jī)選擇月份，提高這類事件性波動(dòng)率交易策略的勝率。如7、8月因天氣影響USDA報(bào)告數(shù)據(jù)不僅落差較大，或根據(jù)歷史波動(dòng)率趨勢來看（如下圖所示），12月、次年1月和7、8月是波動(dòng)率較高的月份，投資者可以選擇在這幾個(gè)月內(nèi)來做買入跨式策略。

圖為豆粕指數(shù)歷史波動(dòng)率（60天）
   至此我們已經(jīng)確定了選擇買入（寬）跨式策略來參與USDA報(bào)告帶來的事件性波動(dòng)率交易機(jī)會(huì)，但具體到頭寸選擇上，我們又需花一定功夫挑選合適的合約。一般情況下，期權(quán)會(huì)有8個(gè)月份，每個(gè)月份有10多個(gè)行權(quán)價(jià)合約，這里我們就要考慮到如何選擇月份和行權(quán)價(jià)。
   我們一般會(huì)選擇最近的主力月份合約進(jìn)行交易，因?yàn)槠淞鲃?dòng)性最好且相對便宜、杠桿更大些。行權(quán)價(jià)的挑選原則為：使得買入（寬）跨市策略的delta值接近0（稱之為delta中性），這里的delta值衡量的是價(jià)格因方向性變化帶來的收益，而買入（寬）跨市策略強(qiáng)調(diào)的是從波動(dòng)率變化帶來收益。既然投資者選擇了買入（寬）跨市策略，則表明接受的是行情波動(dòng)帶來的收益，而非方向性收益（對方向沒有判斷），則就不應(yīng)該留有delta。
   買入跨式策略的實(shí)盤操作及效果展示
   最新的USDA報(bào)告8月11日公布，報(bào)告預(yù)計(jì)，美國2017/2018年度大豆單產(chǎn)達(dá)到49.4蒲式耳/英畝，遠(yuǎn)超市場預(yù)期，對國內(nèi)豆粕期貨行情造成重大利空，當(dāng)日開盤后下挫3.7%。下面我們來實(shí)戰(zhàn)講解如何針對USDA報(bào)告建立期權(quán)策略，以及該策略的實(shí)際效果。
   建倉方式
   我們可以選擇在8月10日夜盤收盤前5分鐘內(nèi)建倉，此時(shí)價(jià)格趨于穩(wěn)定，可確保所建立的期權(quán)頭寸保持delta中性。當(dāng)時(shí)收盤前價(jià)在2848，接近2850，可買入1801月份的行權(quán)價(jià)為2850的合約，具體操作為：同時(shí)買入1801看漲2850期權(quán)、1801看跌2850期權(quán)。
   平倉方式
   在平倉上可有兩種方式供投資者選擇：一是將看漲和看跌期權(quán)全部平掉。因?yàn)樵摬呗缘氖褂帽尘笆钦J(rèn)為USDA報(bào)告公布后會(huì)帶來較大的行情波動(dòng)，而在報(bào)告公布之后，該事件已經(jīng)結(jié)束，無論行情是否大幅波動(dòng)，持倉的理由已經(jīng)消失，自然應(yīng)該將跨式策略平倉。二是平錯(cuò)誤的一腿，留正確的一腿合約讓利潤奔跑。報(bào)告公布之后，波動(dòng)性交易機(jī)會(huì)已經(jīng)消失，倘若投資者基于最新的消息對未來行情有了自己的方向性判斷，比如認(rèn)為豆粕期貨價(jià)格將繼續(xù)下跌，則可以先平掉看漲期權(quán)，保留看跌期權(quán)頭寸，在后市的下跌行情中博得更高的收益。
   策略實(shí)際效果
   為了有效測算策略的實(shí)際效果，綜合考慮流動(dòng)性、交易反應(yīng)時(shí)間等因素影響，建倉價(jià)為8月10日夜盤收盤前5分鐘的tick數(shù)據(jù)取其均值，平倉價(jià)為8月11日早盤開盤后5分鐘內(nèi)的tick數(shù)據(jù)取其均值，且分別考慮了使用最新價(jià)、中間價(jià)、對手價(jià)的策略收益。
   使用“最新價(jià)”測算得到，受USDA影響豆粕1801大跌3.7%，買入的2850跨式策略綜合收益為3.7%，遠(yuǎn)低于前文理論測算得到的接近8%的利潤。

若使用買賣“中間價(jià)”進(jìn)行開倉、平倉，利潤降至3%。

若投資者急于平倉直接用對手價(jià)成交，則利潤接近于0%。

通過這樣的三張圖表對比，投資者可以發(fā)現(xiàn)市場流動(dòng)性對策略的收益起到了很大的影響。從理論值到最新價(jià)再到對手價(jià)，整個(gè)交易過程相差了10多點(diǎn)，幾乎全部的利潤都被買賣價(jià)差損耗掉，且測算數(shù)據(jù)還尚未考慮手續(xù)費(fèi)成本。豆粕期權(quán)較大的買賣價(jià)差，3.7%的大幅波動(dòng)都不至于讓買入跨式策略獲利，因此在短期市場流動(dòng)性沒有明顯改善的情況下，建議投資者謹(jǐn)慎使用買入跨式策略，待豆粕期權(quán)市場更為成熟之后，或在當(dāng)下已經(jīng)較為成熟的50ETF期權(quán)市場，投資者可考慮參與此類事件性波動(dòng)率交易。
   另外，為了全面分析每筆交易的利潤來源，投資者可分別從gamma、theta、vega等指標(biāo)來測算不同風(fēng)險(xiǎn)因子對策略貢獻(xiàn)的利潤。對于此筆買入跨式交易，我們是希望以theta（時(shí)間）為代價(jià)換取gamma（標(biāo)的波動(dòng)率提升）的收益，而vega（測量IV的影響）則成了影響利潤的不確定因素。
   一般而言在報(bào)告公布前市場較為謹(jǐn)慎，投資者買入期權(quán)做多波動(dòng)率，因此IV值會(huì)有所抬升，而在報(bào)告公布之后風(fēng)險(xiǎn)釋放IV回落。如在8月10日夜盤期間IV升值20.6%，8月11日日盤IV均值回落至19.4%，1%的IV下降可使得做多波動(dòng)率策略在vega上造成12個(gè)點(diǎn)虧損，但因我們選擇在5分鐘內(nèi)即開即平，在vega上并無明顯損失。因此，若投資者目的為參與事件性波動(dòng)率交易，持倉時(shí)間不應(yīng)過長，否則除了增加theta上的時(shí)間成本外，vega上的IV風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)提高。

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