初涉期權(quán)市場的投資者容易患上合約恐懼癥。以中金所股指期權(quán)仿真合約為例，合約數(shù)量達(dá)到六十個以上，隨著指數(shù)價格變化，新合約又會源源不斷上市。那么期權(quán)交易的首要問題就是如何從紛繁復(fù)雜的合約中發(fā)現(xiàn)獲利機(jī)會。這是一個循序漸進(jìn)的過程，新晉期權(quán)投資者可以首先簡單地買賣單個期權(quán)，然后進(jìn)行組合期權(quán)交易，逐漸培養(yǎng)期權(quán)的交易邏輯，從而發(fā)現(xiàn)獲利機(jī)會，最后才能開展涉及多個期權(quán)合約的復(fù)雜策略。

不同的交易目的，無論是為了增強(qiáng)或者保護(hù)投資組合的收益，在市場的變化中獲利，還是利用期權(quán)的定價錯誤和時間價值套利，都可以配合期權(quán)組合得以實現(xiàn)，而重要的交易思想能夠在一些基礎(chǔ)策略中初見端倪。

收入策略：增強(qiáng)和保護(hù)投資組合收益

在持有股票的同時賣出標(biāo)的股票看漲期權(quán)，期權(quán)交易的術(shù)語稱為備兌看漲期權(quán)組合，它作為最為常見收入策略，CBOE特為此編制了備兌看漲期權(quán)組合策略（Buy-Write）指數(shù)BXM和BXY，兩者分別為賣出平值看漲期權(quán)和2%虛值程度看漲期權(quán)的備兌策略指數(shù)，且在10年追溯過程中，收益和波動率表現(xiàn)皆優(yōu)于標(biāo)普500指數(shù)。本策略的優(yōu)點是通過賣出期權(quán)增加持有股票的絕對收益，同時增加安全余裕。

在風(fēng)險收益方面，當(dāng)股價低于看漲期權(quán)行權(quán)價格，組合收益相當(dāng)于持有股票，不同之處是盈虧平衡點下降；當(dāng)股價高于行權(quán)價格，組合的收益被鎖定，最大的收益即位于行權(quán)價格。可見備兌看漲期權(quán)組合是通過放棄一定的上方獲利潛力來得到股票投資的安全墊。所以適用于短期窗口（一般為1個月），在股價不變或者中性偏多的行情中股票持有者可獲得滾動的投機(jī)收益。行權(quán)價格越高，備兌看漲期權(quán)組合的上方獲利空間越大，但是由于虛值程度提高降低權(quán)利金收入，從而減少對股票收益的保護(hù)，對于看漲期權(quán)行權(quán)價格的選擇需要風(fēng)險收益的權(quán)衡。

方向性策略：構(gòu)建牛市和熊市價差

運用現(xiàn)貨期權(quán)平價思想，備兌看漲期權(quán)組合其實就是復(fù)制了看跌期權(quán)空頭。賣出虛值看跌期權(quán)作為另一種收入策略同樣需要積極管理頭寸。但如果在賣出看漲期權(quán)的基礎(chǔ)上購買較低行權(quán)價格的看漲期權(quán)稱為垂直價差套利，由于兩個部位對沖去除了下行風(fēng)險無限的后顧之憂，該策略建立在投資者對于市場未來趨勢的預(yù)測之上。

看漲期權(quán)牛市價差策略指買入一份看漲期權(quán)，同時賣出一份較高行權(quán)價格相同到期月份的看漲期權(quán)。投資者一般認(rèn)為市場會一定程度上升或者上升的概率大于下降的概率，即溫和牛市的觀點。該策略相當(dāng)于買入股票，不同之處是上方獲利和下方損失都被鎖定，到期最大收益位于行權(quán)價格，最大損失就是權(quán)利金的支出。選擇賣出的行權(quán)價格越高，策略則越激進(jìn)。通過不同行權(quán)價格看漲期權(quán)建立的牛市價差組合整體為買入期權(quán)，是一種凈支出的策略，所以為避免臨近到期日時間價值快速損耗，它適用較長的時間窗口。如果要對短期偏多行情套利，可以通過不同行權(quán)價格看跌期權(quán)建立牛市價差組合，它作為一種凈收入策略，整體上為賣出期權(quán)。

看跌期權(quán)熊市價差策略指買入一份看跌期權(quán)，同時賣出一份較低行權(quán)價格相同到期月份的看跌期權(quán)，該策略基于對下跌行情的判斷。

波動性策略：建立波動率頭寸

依靠市場波動率變化建立的策略包括跨式、寬跨式、蝶式和鐵禿鷹價差組合等，由于跨式和寬跨式組合的空頭具有很高風(fēng)險，蝶式或者鐵禿鷹價差組合策略適用于初學(xué)者，它們實際是一種中性套利，頭寸暴露于波動率風(fēng)險。

以鐵禿鷹套利為例，分別賣出一手虛值牛市套利和一手虛值熊市套利的組合，即建立波動率的空頭。它是較保險的套利方式，一般認(rèn)為股價凈上漲或凈下跌都不會太大，在股價的兩個方向上都有較大的安全余裕。該套利一般只需小額投資（有時小額收入），而且風(fēng)險有限。雖然它的盈利有限，但是它的潛在盈利要大于潛在風(fēng)險?；谶@個原因，鐵禿鷹套利和蝶式套利都是有活力的策略。

Delta中性策略：像做市商一樣思考

Delta表示單位股價變動導(dǎo)致衍生期權(quán)價格變動的幅度，衡量期權(quán)對于市場價格的敏感性。通過買入一份看漲期權(quán)或者賣出一份看跌期權(quán)，同時賣出Delta份股票就構(gòu)成了一個Delta中性的組合，建立之初一般認(rèn)為市場價格對于該組合沒有影響。

做市商在管理頭寸時，為了去除方向性風(fēng)險，往往應(yīng)用Delta中性策略對沖。事實上，期權(quán)的經(jīng)典定價模型BS模型正是基于Delta中性的無風(fēng)險套利原理，所以通過動態(tài)Delta對沖可以實現(xiàn)對期權(quán)市場定價偏差的糾正。做市商在報價這個看似被動的過程中，其實是主動發(fā)現(xiàn)并利用期權(quán)理論價值和市場價值的邊際優(yōu)勢，開展風(fēng)險管理，再發(fā)現(xiàn)邊際優(yōu)勢的反復(fù)循環(huán)。舉例來說，投資者認(rèn)為目前隱含波動率過低，這可能是期權(quán)定價錯誤，或者對未來新聞事件的預(yù)期，可以買入看漲期權(quán)，同時賣出一定數(shù)量股票進(jìn)行Delta對沖，并按照Delta的變動調(diào)整股票頭寸以保持中性，如果隱含波動率按照預(yù)期上升，則不論股價下跌或上漲，投資者都可獲得收益。

日歷價差策略：賺取期權(quán)時間價值

日歷價差策略也稱為時間套利，它同時買入和賣出一手期權(quán)，兩者的行權(quán)價格和類型相同，但是剩余期限不同。本策略的關(guān)鍵是時間價值在臨近到期日損耗速度加快，當(dāng)投資者賣出短期期權(quán)，其時間價值的蒸發(fā)快于買入的長期期權(quán)，因此投資者希望股價在短期期權(quán)到期時位于行權(quán)價格附近成為平值期權(quán)，這種情況下時間價值占比較大，投資者可以通過價差擴(kuò)大獲得穩(wěn)定收益。因為一般長期期權(quán)較貴，買入長期期權(quán)，賣出短期期權(quán)的日歷價差組合是凈支出，稱為買入日歷價差，而反之得到凈收入，稱為賣出日歷價差。

相比中性的日歷價差組合，買入看多的日歷價差組合由于選擇虛值的看漲期權(quán)就比較激進(jìn)，投資者是想通過賣出短期的看漲期權(quán)得到信用，以減少買入長期期權(quán)的凈成本。這種看多期權(quán)需要短期期權(quán)無價值的過期（現(xiàn)貨波動率下降），而標(biāo)的股票在此后上漲（隱含波動率上升）。

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