賣出寬跨式期權(quán)策略組合在開倉時需警惕期權(quán)瘸腿風(fēng)險。該策略由于裸賣期權(quán)，在標(biāo)的價格大幅變動，尤其短期內(nèi)波動時風(fēng)險較大。持有策略組合一周時盈虧平衡點在5500元/噸及5800元/噸附近，若在此期間標(biāo)的價格變動超出5400—5900元/噸區(qū)間，則需根據(jù)實際情況考慮平倉可能。

A全球白糖市場情況

受新冠肺炎疫情影響，春節(jié)后白糖價格跳空低開，但迅速回歸節(jié)前水平，呈振蕩趨勢，2月28日主力SR005合約報收5664元/噸。

我國白糖2019/2020榨季已接近尾聲，1月產(chǎn)糖量數(shù)據(jù)良好，但鑒于此前天氣不佳，預(yù)計本年度食糖總產(chǎn)量有所下降。進口方面，目前我國進口糖同比增幅顯著，但近期國際糖價上漲使得國內(nèi)進口糖利潤逐漸下降，預(yù)計短期內(nèi)進口糖數(shù)量或保持在較低水平。此外，走私糖嚴打、疫情影響下物流不暢，也可能遏制走私糖數(shù)量。消費方面，截至1月本年度我國累計銷量同比有所增加，但疫情期間居民外出活動受限，含糖食品及飲料的消費或受到明顯影響，即使后續(xù)疫情好轉(zhuǎn)對食糖消費有所提振，但預(yù)計對食糖需求刺激作用有限。

總體而言，預(yù)計短期內(nèi)白糖供需雙弱，或維持區(qū)間振蕩?；谝陨吓袛?，考慮賣出寬跨式期權(quán)策略組合，在行情小幅振蕩情況下賺取時間價值。賣出寬跨式策略在標(biāo)的價格變動不大的情況下，期權(quán)越是臨近到期，時間價值流逝越快，計劃持有期權(quán)直至到期。

巴西

2019/2020巴西榨季已接近尾聲，預(yù)計本榨季產(chǎn)量較上年持平略增，但低于此前幾年水平。UNICA雙周報告顯示，截至2月1日，中南部本榨季共壓榨甘蔗5.79億噸，同比上升2.69%；產(chǎn)糖2648.5萬噸，同比上升0.48%；乙醇產(chǎn)量3230.8萬噸，同比上升6.65%。盡管甘蔗制糖比例由去年同期的35.44%跌至34.50%，但得益于甘蔗壓榨總量有所增加，且出糖率較去年略有上升，總體上巴西糖產(chǎn)量較為穩(wěn)定。

出口方面，本榨季巴西白糖出口量下降明顯。根據(jù)UNICA數(shù)據(jù)，截至2019年12月，巴西本榨季累計糖出口量約 1421.8 萬噸，同比減少13.23%，為近5年來同期最低；12月當(dāng)月出口量約125.9萬噸，同比下滑18.84%。

4月起，巴西主產(chǎn)區(qū)將迎來新一榨季，如屆時國際糖價仍能維持在高位，新榨季巴西甘蔗制糖率或有可能進一步提高。

圖為巴西甘蔗累計產(chǎn)糖量（單位：萬噸）

印度

印度糖廠協(xié)會（ISMA）數(shù)據(jù)顯示，截至2月15日共有449家糖廠開榨，同比減少72家；本榨季累計產(chǎn)糖1698.5萬噸，同比下降22.6%；預(yù)計2019/2020榨季食糖總產(chǎn)量約為2650萬噸，較上次預(yù)估上調(diào)50萬噸，同比下滑20.1%。

盡管此前東非、中東等地暴發(fā)沙漠蝗蟲災(zāi)害，但當(dāng)?shù)鼗葹?zāi)已宣告結(jié)束，未對印度白糖產(chǎn)量造成實質(zhì)性影響。當(dāng)?shù)貓蟮婪Q，現(xiàn)僅有少數(shù)蝗蟲仍存在于西部部分地區(qū)，對農(nóng)作物威脅有限，但不排除后續(xù)蝗災(zāi)再度席卷的可能性。

圖為印度食糖累計產(chǎn)量（單位：萬噸）

出口方面，盡管上一年度印度開始實行白糖出口激勵措施，當(dāng)年出口目標(biāo)約為500萬噸，但最終僅實現(xiàn)出口380萬噸，本年度出口量或有望擴大。全國糖廠聯(lián)合會常務(wù)董事Prakash Naiknavare表示本年度印度出口量或逾500萬噸；全印度糖業(yè)貿(mào)易協(xié)會（AISTA）則預(yù)計印度本年度出口量為450萬噸。

據(jù)ISMA消息，印度本年度目標(biāo)出口600萬噸白糖，目前糖廠已完成320萬噸的合同簽訂，其中半數(shù)已經(jīng)發(fā)運。

有消息稱此前部分甘蔗種植區(qū)受干旱洪水影響，導(dǎo)致糖廠無法正常壓榨出口，印度方面正重新分配逾60萬噸未使用的出口配額，此外，印度政府亦可能在4月重新分配30萬—40萬噸出口配額。這一措施短期內(nèi)將進一步提振出口量，進而或?qū)μ莾r有所壓制。

泰國

本榨季泰國甘蔗產(chǎn)區(qū)遭遇嚴重干旱，致使甘蔗產(chǎn)量大幅下降。2019年11月，泰國糖業(yè)公司總裁Rangsit Hiangrat預(yù)計2019/2020年度泰國甘蔗產(chǎn)量為1.1億噸，糖產(chǎn)量或?qū)⒌陀?200萬噸。但泰國減產(chǎn)程度高于市場預(yù)期，目前Platts將2019/2020榨季泰國預(yù)計產(chǎn)糖量下調(diào)至902萬噸，較上一年度1450萬噸大幅下滑，同比減少38%。

目前泰國糖出口情況較為良好。據(jù)糖網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至1月，本榨季泰國累計食糖出口量約為353.63萬噸，同比上升12.4%；1月當(dāng)月出口糖75.66萬噸，同比上升60%。其中原糖約占出口量的60.8%，同比上升54%；低質(zhì)量白糖占比5.8%，同比下降5.6%；精制糖占比33.0%，同比大增98.62%。

盡管本榨季部分主產(chǎn)國出現(xiàn)不同程度減產(chǎn)趨勢，但總體糖出口情況未顯弱勢，預(yù)計本年度全球食糖供給尚可，全球長期去庫存趨勢不改。2019/2020年度巴西榨季已接近尾聲，預(yù)計本榨季產(chǎn)量較去年持平略增，低于此前幾年水平，總出口量同比明顯下滑，如國際糖價維持高位，新榨季制糖比或有所提升。印度因干旱及洪澇導(dǎo)致本榨季糖產(chǎn)量大幅縮水，目前出口計劃實施情況良好，加之出口配額重新分配使得短期內(nèi)或有望擴大出口量。2019/2020年度泰國甘蔗產(chǎn)區(qū)遭遇嚴重干旱，導(dǎo)致產(chǎn)量大幅下降，本榨季產(chǎn)糖量預(yù)計同比大幅滑坡，但目前出口情況良好。

B國內(nèi)白糖市場情況

壓榨

去年年末至今年年初，廣西、云南部分地區(qū)甘蔗生長受到寒潮和干旱天氣影響，預(yù)計國內(nèi)食糖產(chǎn)量有所下降。目前我國2019/2020榨季已接近尾聲，各地加速復(fù)工。廣西收榨進度加快，截至2月23日廣西糖廠收榨數(shù)量已達19家，開機天數(shù)62—101天不等，平均開機83.2天。而上一年度除卻其中1家未開機，剩余18家平均開機時長較本年度多18.0天，較短的開機時間或使得廣西總體產(chǎn)糖量較此前預(yù)期更低。

從1月數(shù)據(jù)來看，產(chǎn)糖量暫未受到疫情明顯的影響。中國糖協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年1月底，全國累計產(chǎn)甘蔗糖 641.45 萬噸,同比增加 27.4%；甜菜糖累計產(chǎn)量137.48萬噸，同比增加13.7%。一方面，由于今年春節(jié)較早，整體糖廠開榨時間較早；另一方面，本年度國內(nèi)甘蔗出糖率同比增幅明顯。截至1月底，廣西、云南、海南、廣東甘蔗出糖率分別為12.81%、11.75%、13.09%、10.35%，去年同期分別為11.1%、11.77%、12.8%、9.61%，除云南與去年同期持平外，其他各地出糖率均有所提升。春節(jié)期間，加上疫情管控，產(chǎn)糖速度有所減慢，2月產(chǎn)糖量或受到一定影響。

進口

海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，截至2019年12月，2019/2020年度累計進口食糖99.9萬噸，同比增加18.3%，為過去3年內(nèi)最高；12月當(dāng)月進口21.5萬噸，同比增加28.9%。

此前隨著國際糖價步步攀升，內(nèi)外糖利差逐漸收緊。2月21日，配額內(nèi)巴西、泰國糖價與鄭糖期價的價差分別約為1708、1482元/噸。配額外糖價與鄭糖期價的價差則從去年12月開始，基本維持為負，且近期略有擴大趨勢。國內(nèi)進口糖利潤逐漸下降，加上疫情影響，預(yù)計短期內(nèi)進口糖數(shù)量或保持在較低水平。走私糖嚴打、疫情影響下物流不暢，可能也將部分遏制走私糖數(shù)量。

此外，國內(nèi)政策不確定性依然存在。此前有消息稱2020年5月后巴西與中國食糖進口保障性關(guān)稅將不再延期，雖目前尚未發(fā)布官方消息，但后續(xù)應(yīng)繼續(xù)關(guān)注有關(guān)信息。

庫存

中國糖協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至1月底，全國食糖新增工業(yè)庫存為 321.37 萬噸，同比增加28%，為近5年來同期最高水平。這主要是由于今年提前開榨，因此，收榨時間及庫存高點也將提前。

截至2月27日，鄭商所倉單及有效預(yù)報數(shù)量合計 12487 張，略低于去年同期13266張，屬處于歷史偏低水平。

消費

中國糖協(xié)數(shù)據(jù)顯示，截至1月底，本年度全國白糖累計銷量320.08 萬噸，同比增加26.9%；1月當(dāng)月銷量為122.27萬噸，環(huán)比下降18.69萬噸，與上一年度同期121.46萬噸基本持平。

環(huán)比減少幅度較大的主要原因是今年春節(jié)較早，節(jié)前備貨旺季也相應(yīng)提前至2019年12月，而春節(jié)后屬國內(nèi)傳統(tǒng)需求淡季及庫存積累時期。由于疫情對人員流動的管控，含糖食品及飲料的消費也受到明顯影響，預(yù)計2月銷售數(shù)據(jù)會有所下降。盡管目前疫情已有所好轉(zhuǎn)，各地陸續(xù)復(fù)工或使得后續(xù)銷售有所改善，但考慮到居民正常消費，即使疫情結(jié)束，對食糖消費刺激作用也是有限的。

圖為白糖主力合約價格走勢（單位：元/噸）

C期權(quán)操作策略分析

以2月28日價格進行測算，主力合約SR005報收于5664元/噸，可通過分別賣出1手行權(quán)價為5300元/噸的看跌期權(quán)，1手行權(quán)價為6000元/噸的看漲期權(quán)，以此作為一套賣出寬跨式組合。SR005P5300當(dāng)天成交均價為26.5元/噸，SR005C6000當(dāng)天成交均價為30.0元/噸，該策略期初開倉時產(chǎn)生權(quán)利金凈收入約565元/套。

賣出寬跨式期權(quán)策略組合在開倉時需警惕期權(quán)瘸腿風(fēng)險。此外，該策略由于裸賣期權(quán)，在標(biāo)的價格大幅變動，尤其短期內(nèi)波動時風(fēng)險較大。持有策略組合一周時盈虧平衡點在5500元/噸及5800元/噸附近，若在此期間標(biāo)的價格變動超出5400—5900元/噸區(qū)間，則需根據(jù)實際情況考慮平倉可能。將止損點位設(shè)置略超出盈利區(qū)間，可防止過早離場導(dǎo)致?lián)p失。隨著持有策略組合時間越長，該區(qū)間可逐漸擴大。在此基礎(chǔ)上，預(yù)計每套策略運行期間最大資金占用約為6250元/套（考慮交易所組合保證金優(yōu)惠）。

針對持有策略組合不同時期，試算不同價格時策略組合收益情況。

持有該策略組合兩周時，盈虧平衡點在5440及5860元/噸附近。如標(biāo)的仍在5660元/噸位置，此時絕對收益約317元/套。若標(biāo)的價格繼續(xù)振蕩，則隨著該策略組合的持有時間越長，絕對收益將進一步擴大。持有該組合策略到期，該策略盈虧平衡點為5244元/噸及6056元/噸左右，收益高點在5300元/噸至6000元/噸區(qū)間內(nèi)，持有期最大絕對收益為565元/套，折合年化收益率約95.3%。

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