采用適合自己的操作策略，謹防“貪多嚼不爛”的誤區(qū)

[展期收益的基礎]

展期收益的基礎是時間和執(zhí)行價格具有投資價值，時間周期和執(zhí)行價格不同，期權合約價值也不同。金融衍生品之所以具有投資價值，主要是因為未來的不確定事件可能使其價值發(fā)生變化，投資者從而獲益，期貨是如此，期權亦是如此。隨著時間的流逝，投資者的預期沒有及時兌現，那么投資者有兩種選擇：一是平倉了結頭寸；二是展期操作，對沖原有的倉位，建立新 的倉位。

對于期權而言，時間賦予其一部分或全部的價值，時間的長短和期權的價值成正比，即剩余時間越長，期權時間價值越高。一般而言，對于期限相同的期權而言，實值期權的時間價值較低，平值期權時間價值最高，虛值期權的價值全部是時間價值。對于執(zhí)行價相同的期權而言，剩余時間越長，時間價值越高。同樣，由于期權同一月份合約有多個執(zhí)行價，不同執(zhí)行價之間的權利金也不同，對于看漲期權，執(zhí)行價格與權利金呈正比；對于看跌期權，執(zhí)行價格與權利金呈反比。單純從時間價值角度分析，實值期權時間價值最低，虛值期權次之，平值期權最高。很多賣出期權投資者喜歡虛值期權的原因是虛值期權的價值全部是時間價值，隨著時間的流逝而加速衰減，而且被執(zhí)行的風險較小。

[期權展期的分類]

期權展期操作，即延展期權存續(xù)時間，是指將當前期權合約平倉，并按當前持倉合約的相同持倉方向和相同數量以不同執(zhí)行價格和到期月份重新開倉，實現倉位轉換的交易過程。按照期權展期操作的執(zhí)行價和到期時間劃分，可以劃分為時間展期、價格展期和綜合展期。

期權時間展期操作，是指開倉和平倉的兩個期權合約的執(zhí)行價格相同，到期時間不同。一般而言，期權時間展期操作是向后展期，即平倉合約的時間期限短于開倉合約的時間期限；也有向前展期的，即平倉合約的時間期限長于開倉合約的時間期限。在日常操作中，向后展期操作居多。

期權價格展期操作，是指開倉和平倉的兩個期權合約的到期日相同，執(zhí)行價格不同。根據需要，期權價格展期操作可以分為向上展期和向下展期。

期權綜合展期，是指開倉和平倉的兩個期權合約的到期時間不同、執(zhí)行價也不同，是時間展期和價格展期的綜合操作，這個在實際操作中也經常使用。

從買賣期權的角度分析，賣方更傾向于期權展期操作。賣空期權不需要對行情有精準的預測，尤其是賣出平值或虛值期權的投資者，只要行情不向自己不利的方向大幅運行，風險就可控。且隨著到期日的臨近，賣出期權的投資者就可以不斷賺取時間價值，連續(xù)展期操作，持續(xù)獲得時間價值。

[賣出期權展期收益實證分析]

從商品價格的波動規(guī)律分析，價格總是在一個較大的區(qū)間波動，即使出現階段性單邊行情，終究也會回到原點，因為商品的供求關系制約著價格的偏離程度，一旦價格偏離過大，供求的力量就會發(fā)生作用，促使價格回歸。按照這樣的邏輯，選擇一個合適的價格不斷的賣出期權，就一直展期操作，期間可以調整執(zhí)行價，也可以調整到期時間，就可以不斷的獲取權利金。

1.時間展期的實證分析

例如，4月9日，某用銅企業(yè)套保小組根據當下的形勢，判斷銅價未來的不確定性較大，訂單需要鎖定成本。當時銅1906合約在49800元/噸附近，于是套保小組決定采用賣出看跌期權進行操作。具體操作如下：賣出cu1906p49000合約40手，賣出均價為544.35元/噸，合計收取權利金108870元。5月27日，6月銅期權到期，cu1906p49000合約面臨被行權，該企業(yè)不想要這部分頭寸，于是進行展期操作，平cu1906p49000合約40手，平倉均價2106.425元/噸，開倉cu1908p49000合約40手，開倉均價2323.7元/噸，凈收入權利金43455元；7月23日展期操作，平倉cu1908p49000合約，平倉均價1744.75元/噸，開倉cu1909p49000合約40手，開倉均價1865.75元/噸，凈收入權利金24200元；8月23日繼續(xù)展期操作，平倉cu1909p49000合約，平倉均價2596元/噸，開倉cu1911p49000合約40手，開倉均價2704元/噸，凈收入權利金21600元（操作結果如下表）。

結果分析：第一，通過不斷展期操作，鎖定成本；第二，由于銅價處于低位，期權屬于實值期權，時間價值較低，展期效果邊際遞減。

2.價格展期的實證分析

某投資者擅長豆粕期權交易，6月中旬豆粕再次沖高回落后，其通過研究認為豆粕2001合約價格主要運行區(qū)間在3000元/噸之下，于是決定賣出看漲期權，保持執(zhí)行價與豆粕期貨價格的價差在50—100元/噸。6月19日，其賣出M2001c2950合約10手，均價160.5元/噸，凈收入16050元；7月8日，平M2001c2950合約，平倉均價90.5元/噸，開M2001c2900合約，開倉均價107元/噸，凈收入1650元；7月12日，平M2001c2900合約，平倉均價113元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價95.5元/噸，凈收入-1750元；7月25日，平M2001c2950合約，平倉均價77元/噸，開M2001c2900合約，開倉均價93元/噸，凈收入1600元；8月5日，平M2001c2900合約，平倉均價106元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價88元/噸，凈收入-1800元；8月13日，平M2001c2950合約，平倉均價106.5元/噸，開M2001c3000合約，開倉均價88元/噸，凈收入-1850元；9月3日，平M2001c3000合約，平倉均價107元/噸，開M2001c3050合約，開倉均價88.5元/噸，凈收入-1850元；9月9日，平M2001c3050合約，平倉均價43.5元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價64.5元/噸，凈收入2100元；為規(guī)避十一長假風險，9月27日平倉了結，平倉價53元/噸，支付5300元（操作結果如下表）。

結果分析：第一，價格展期的依據是標的物價格的不斷變化，權利金隨標的物價格波動而波動；第二，價格頻繁波動增加操作次數；第三，風險可控，收益有限。

3.綜合展期收益分析

2月份，某投資機構通過研究認為，在中美貿易摩擦懸而未決的情況下，銅價不會有較大的波動，將以49000元/噸為振蕩中樞，上下波動1000元/噸左右，于是決定賣出cu1905p48000合約，數量為100手左右，然后根據銅價變化展期操作。于是，2月20日到3月15日期間，該機構賣出cu1905p48000合約100手，均價329.2元/噸，凈收入權利金164600元；持有到期，cu1905p48000未被行權，但銅價有走弱的趨勢，繼續(xù)展期操作，執(zhí)行價選擇47000元/噸，合約選擇cu1907，4月25日到5月10日期間賣出cu1907p47000合約105手，凈收入權利金107655元，并持有到期；6月份銅價繼續(xù)下跌，期權合約可能被行權，最后到期日前展期操作，平cu1907p47000合約，開cu1909p46000合約，數量105手，凈收入權利金197990元；8月下旬，銅價低位振蕩，期權未被行權，繼續(xù)展期操作，賣出cu1911p45000合約100手，均價243.34元/噸，凈收入121670元，計劃持有到期（操作結果如下表）。

結果分析：第一，選擇一定虛值期權賣出，旨在獲取權利金，不愿意被行權；第二，執(zhí)行價不斷降低，風險控制較好，收益不斷增加；第三，權利金收入和風險成正比，風險低，權利金也偏低。

[賣出期權展期收益風險規(guī)避措施]

賣出期權最大的風險就是標的物價格向不利的方向快速變化，使得賣出期權合約出現較大的浮動虧損，到期時浮動虧損就會變成實際虧損。盡管這種情況發(fā)生的概率較低，但一旦發(fā)生，就會產生較大的虧損。如何規(guī)避這樣的風險，是賣出期權的機構和個人需要掌握的。

1.根據價格變化提前展期

如果標的價格擊穿執(zhí)行價或有擊穿執(zhí)行價后繼續(xù)惡化的可能，這時候可以提前進行展期操作，改變期權合約執(zhí)行價或期權合約到期時間或二者都改變，降低風險。這樣操作的結果是減少了時間價值，降低保證金的收入，有效控制了風險。這種操作建議在價格單邊波動較大的時候使用，如果波動不大，期權可以持有到到期日前三個交易日進行展期操作，這樣可以盡可能多地獲取期權時間價值。

2.建立組合頭寸

在可能發(fā)生風險的情況下，如果不想放棄權利金的收入，投資者可以使用組合對沖風險，如建立相應的期權頭寸或期貨頭寸。對于投資者而言，組合對沖的方式相當于期貨的鎖倉操作。規(guī)避風險的同時，失去了盈利的空間。因此，除非未來有較大的風險，否則不建議用這樣的操作手法。

期權價格不斷變化使得操作策略多種多樣，投資者應該樹立“溺水三千只飲一瓢”的操作理念，采用適合自己的操作策略，謹防“貪多嚼不爛”的誤區(qū)。當某一種操作手法運用得爐火純青的時候，詩和遠方也就指日可待了。  

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