具體操作時要結合自身風險敞口

   A    關注市場套保痛點
   

   經(jīng)過2004年和2008年的兩次大洗禮，大豆產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)對套保有了深刻認識，自2004年之后，進口大豆時大規(guī)模推行升貼水合同，以替代一口價。
   2013年，油廠豆粕銷售開始采用基差定價方式。大豆產(chǎn)業(yè)鏈基差貿(mào)易的運用相比其他產(chǎn)業(yè)鏈要成熟很多。當前，企業(yè)套保的痛點集中在成本高、風險管理難以精細化。豆粕期權上市之前，風險管理的工具相對局限，企業(yè)更多的是通過期貨端進行套保，往往由于基差風險和成本高昂導致效果不佳。豆粕期權上市后，企業(yè)在風險管理中可選擇的余地要大得多。
   與傳統(tǒng)期貨套保相比，期權套保具有收益不對稱性、杠桿不確定性以及策略多樣性等特點。相比期貨，期權套保的好處在于買方?jīng)]有追加保證金的風險。今年受中美貿(mào)易摩擦影響，豆粕期貨單邊波動較大，走勢復雜，不易操作。一旦價格向期貨相反方向大幅波動，企業(yè)將面臨追加保證金的風險，資金壓力加大，經(jīng)常由于沒能及時追加保證金而被強平，被迫結束保值，給企業(yè)正常經(jīng)營生產(chǎn)帶來負面影響。而買入期權套保則截然不同，無論后市標的資產(chǎn)價格如何波動，套保者最大損失就是固定權利金，沒有追加保證金的要求。
   此外，買入期權風險僅限于權利金成本，但潛在收益無限。也就是說，買入期權套保在滿足套保需求的同時，當價格朝現(xiàn)貨有利的一方運行，標的物方面的收益超過權利金成本，就能夠賺取額外收益。而當市場處于平靜期，波動較小時，使用期權策略還能降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本，從而提高企業(yè)競爭力。
   綜上，期權是一種更為精細的風險管理工具，不僅能提供簡便易行的“保險”功能，還可以使投資者在管理風險時不放棄獲得收益的機會。

   圖為大豆壓榨產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程

  B    滿足企業(yè)多樣需求
   

   需求一：規(guī)避經(jīng)營風險
   大豆產(chǎn)業(yè)鏈上，國際糧商從美國、巴西農(nóng)戶手中收購大豆，計算自己的成本和利潤，確定向中國油廠的升貼水報價，并和中國油廠簽訂出口合同。國內(nèi)油廠接受升貼水報價，且在一定期限內(nèi)在CBOT購買相應數(shù)量的期貨，俗稱點價。國外大豆進入國內(nèi)后，油廠將大豆壓榨，變成豆粕和豆油。油廠作為產(chǎn)業(yè)鏈核心，在整個經(jīng)營過程中面臨采購管理和庫存管理兩個主要風險。
   先談采購風險。油廠在國外采購大豆，過程有兩步:一是購買基差，二是期貨點價。二者構成最終現(xiàn)貨價格，主要挑戰(zhàn)在期貨點價上。在點價之前，油廠擔心期貨價格大幅上漲會被迫追高點價，而在點價之后，油廠擔心CBOT大豆期價大幅回落會造成成本處于劣勢。這一現(xiàn)象在2003年出現(xiàn)過。當時，CBOT大豆價格從8月的最低點510美分/蒲式耳一路上漲到2004年4月初的1000美分/蒲式耳，創(chuàng)下近30年的新高。國內(nèi)油廠在恐慌心理支配下，紛紛加大采購力度。然而，4月之后，國際大豆價格快速回落，跌幅近50%。國內(nèi)油廠在高位點價，不得已大規(guī)模洗船，當年整個油脂行業(yè)的損失高達80億元。
   再談庫存風險。油廠對大豆進行壓榨，得到豆粕。對于油廠而言，擁有現(xiàn)貨市場的單邊多頭頭寸，擔心豆粕價格下跌。比如，受中美貿(mào)易摩擦影響，油廠大量購入巴西大豆，導致豆粕庫存創(chuàng)歷史新高，現(xiàn)貨價格疲軟，華東豆粕基差在6月一度達到-200元/噸。疊加豬價低位，養(yǎng)殖戶補欄需求疲弱、豆粕需求低迷，油廠豆粕庫存大量累積。
   舉一個簡單的例子：國內(nèi)某油廠需要采購10萬噸大豆，與國際糧商進行點價交易，在CBOT大豆價格1000美分/蒲式耳時進行點價，點價之后擔心價格下跌，該企業(yè)可以賣出豆粕期貨，用期貨做套保，或者買入豆粕看跌期權。考慮到國內(nèi)豆粕價格與美豆具有強相關性，可以買連豆粕替代美豆。從損益效果上可以看出，買入看跌期權不但規(guī)避了價格下跌風險，而且獲得了價格上漲帶來的額外利潤。同時，企業(yè)也無需擔心追保的風險。
   綜上，壓榨企業(yè)可以買入套保來規(guī)避生產(chǎn)經(jīng)營風險，在價格朝有利方向運行時，還能捕獲額外利潤，且不用擔心追加保證金的風險，缺點是往往要為套保支付一筆期權費。
   需求二：構建低成本套保策略
   通過買入期權套保，油廠風險敞口得以規(guī)避，這時候油廠提出新的需求：雖然風險降低了，但期權費實在太高，由于壓榨利潤持續(xù)惡化，現(xiàn)金流不足，能不能降低期權費，且依然要起到套保效果？答案是能。針對油廠不同的需求，期權策略總能滿足，這時推薦垂直價差策略。企業(yè)買入期權進行套保的同時，可以賣出同方向的虛值期權，以達到降低套保成本的目的。
   仍然以油廠為例，其擁有大量豆粕庫存，當前現(xiàn)貨市場價格為3000元/噸。分析認為，下方2800元/噸具有較強支撐。因此，建議買入一個行權價為3000元/噸的看跌期權，付出權利金100元/噸。同時，賣出一個行權價為2800元/噸的看跌期權，收取70元/噸的權利金。這樣，企業(yè)總共支出30元/噸的期權費，大大降低了套保成本。
   該策略鎖定了價格范圍，不追求最大化收益，既能規(guī)避價格不利變化的風險，又能保留一定的獲利潛能，雖然放棄了無限收益的可能，但最大損失與盈利都是確定的。
   需求三：減少生產(chǎn)成本
   期權策略規(guī)避了油廠經(jīng)營風險，但油廠又提出一個問題：近期市場缺乏熱點，處于南北美消息真空期，價格波動較小，企業(yè)沒有太大的套保需求，作為生產(chǎn)企業(yè)，能否利用期權來降低生產(chǎn)成本？答案依然是能。在市場價格波動較小時，推薦抵補性期權保值策略。油廠擔心豆粕現(xiàn)貨價格下跌，可以賣出一個不容易被行權的豆粕看漲期權。
   還是以該油廠為例，其擁有大量豆粕庫存，當前現(xiàn)貨市場價格為3000元/噸，預計后期不會發(fā)生大的波動，但企業(yè)仍擔心價格下跌。分析認為，上方3200元/噸具有較大壓力。因此，建議賣出執(zhí)行價格為3200元/噸的看漲期權，收取權利金80元/噸。這樣一來，企業(yè)就把生產(chǎn)成本下降了80元/噸。只要未來豆粕價格不出現(xiàn)大幅波動，企業(yè)就能穩(wěn)賺權利金。
   抵補性策略能夠幫助油廠降低生產(chǎn)成本，但此策略有一個操作前提，即行情不會出現(xiàn)大的波動。在壓力位賣出看漲期權，收取權利金，可以起到降低生產(chǎn)成本的效果。綜上，該策略適合在市場消息真空期運用。

   C    總結
   

   期權套保的方式和效果與期貨不同。對于期權買方來說，具有成本有限而收益無限的特點，如買入豆粕看跌期權，在規(guī)避了價格下跌風險的同時，保留了上漲時可能的收益。期權的賣方則可以在行情波動不大的時候，通過賣出期權來贏取時間上的價值收益。具體操作上還要結合自身的風險敞口，選擇合適的合約。
   不論期貨和期權投資，風險和收益永遠都是硬幣的兩面。每個企業(yè)的生態(tài)狀況不同，面對不同經(jīng)營狀況、不同財務狀況、不同風險偏好的企業(yè)，需要選擇更好的適配率。只有正好匹配單個企業(yè)的策略才是好策略，沒有一種策略可以達到一勞永逸的效果。對于已經(jīng)擁有合適策略的企業(yè)來說，金融宏觀環(huán)境的變化和企業(yè)自身條件的變化也會造成策略在實施階段有從適配到錯配的風險。因而，在為企業(yè)設定套保需求時，要更多考慮蓄水池一般的冗余量，這樣才可以以不變應萬變，為企業(yè)的航船平穩(wěn)穿過“大風浪”創(chuàng)造有利條件。

手機登錄請點擊此處下載期貨云開戶APP